Blog Piotra Kuczyńskiego

Minęły dwa tygodnie od ostatniego wpisu, a ilość komentarzy znacznie przekroczyła sześćset, więc trzeba napisać coś nowego. Najchętniej wszedłbym na cudze pole, ale świadomość własnej niekompetencji mnie powstrzymuje. Nie znaczy to, że problemu nie zasygnalizuję. W końcu przecież wszyscy Polacy znają się na ochronie (dawniej zwanej „służbą”) zdrowia. Wchodząc na to pole zastanawiam się, czy to ja oszalałem, czy to media i politycy stracili poczucie rzeczywistości (delikatnie mówiąc). Mocne słowa, ale chyba konieczne. Wszyscy rozprawiają o sprawach naprawdę drugorzędnych, a tymczasem wykluwa się potwór, czyli prawdziwy kryzys ochrony zdrowia. 

Słyszy się to tu to tam o problemach, o kłopotach NFZ, o szpitalach, które nie dostają zwrotów za nadwykonania, o dramatycznie długim czasie oczekiwania na ważne dla życia badania (pisała o tym niedawno „GW”), ale nikt nie bierze tego na sztandar - ani rząd, ani, co bardziej dziwi, opozycja. Rząd zajmuje się jednorękimi bandytami zamiast przede wszystkim ochroną zdrowia. Nawiasem mówiąc nie podoba mi się „pokazucha”, którą według mnie jest zapowiedź wprowadzenia hazardowej prohibicji. Owszem, coś z rozrostem tej strefy (ale przecież nie w Internecie) trzeba zrobić. Trzeba to było jednak zrobić dużo wcześniej, albo później i po dłuższym przemyśleniu, a nie teraz tylko dlatego, że kilku panów próbowało ustawić sobie prawo (ustawę). Zostawmy hazard, wróćmy do ochrony zdrowia, gdzie idziemy szybkim krokiem ku totalnej zapaści. Przy obecnym zasileniu systemu w pieniądze nie da się chronić efektywnie zdrowia Polaków.

Premier Donald Tusk na początku swojego urzędowania mówił o stopniowym zwiększaniu składki zdrowotnej. Teraz twierdzi, że do tego nie dopuści. Przy obecnych wpływach z tego tytułu wybuch kryzysu (on już jest tylko na razie pełza) jest w stu procentach pewny. Czy rząd paraliżuje strach przed podniesieniem podatków, czy przemożna chęć sprywatyzowania systemu? Zakładam, że to pierwsze, ale pewny nie jestem. Wiemy przecież, że prywatna ochrona zdrowia z refundacją koszyka świadczeń przez państwo będzie o niebo droższa, a wcale nie tak znowu bardziej efektywna. W polskich prywatnych firmach czas oczekiwania na specjalistyczne badania wynosi od paru tygodni do… 6 miesięcy. Idziemy szybko ku zawałowi, ale politycy i media wolą babrać się w różnych aferach. Świat oszalał. 

Mam nadzieję, że Czytelnicy wybaczą mi odejście od swojej „działki”, ale musiałem coś napisać o tym, co najbardziej mnie ostatnio bulwersuje. Świat oszalał - tym możemy też wrócić na znane mi poletko, czyli na rynki finansowe. Widać tutaj pewne symptomy zmiany postaw banków i rządów. Na razie są one nieliczne i nie malują spójnego obrazu sytuacji. Coś jednak da się z tych sygnałów wyczytać. Mervin King, szef Banku Anglii, twierdzi, że działania rządów w celu ratowania systemu bankowego doprowadziły do olbrzymiego zagrożenia hazardem moralnym. Apeluje o przeprowadzenie głębokich reform i ostrzega, że stopy procentowe nie mogą ciągle pozostawać na tak niskim poziomie. Parę dni potem telewizja CNBC informuje, że administracja USA szuka rozwiązania dla problemu firm „za dużych by upaść”. W ramach planu opracowanego przez rząd Federal Deposit Insurance ma dostać uprawnienia do podziału firm (w domyśle przede wszystkim banków), których upadek może zagrozić gospodarce. Doprowadza to oczywiście do gwałtownego spadku indeksów. 

To nie wszystko. Ciekawe rzeczy działy się też na peryferiach. Australia podnosi stopy i ostrzega, że będzie je nadal podnosiła. Ludowy Bank Chin ostrzega, że należy się przygotowywać na zmniejszenie akcji kredytowej i zmiany w polityce monetarnej (czytaj: na podniesieni stóp). Indie zauważają, że inflacja może stać się groźna i ograniczają akcję kredytową zmuszając banki do zwiększenia zakupów obligacji. Brazylia wprowadza dwuprocentowy podatek na zagraniczny kapitał przeznaczony na inwestycje portfelowe. Inaczej mówiąc: chcecie kupić brazylijskie akcje lub reala? Możecie, oczywiście, ale zapłacicie podatek od wprowadzonych do Brazylii kapitałów. Nie dotyczy to inwestycji w realną gospodarkę. Można powiedzieć, że to taki swoisty podatek Tobina. Powodem jest zbyt mocna waluta brazylijska (real). Brazylia broni się przed kapitałem spekulacyjnym (lub, jak kto woli, przed funduszami inwestycyjnymi). Może coś mi umknęło, ale nie zauważyłem gwałtownej krytyki tego brazylijskiego posunięcia, co jest chyba swoistym signum temporis. Może dlatego mocno nie krytykowano, że prymusa nie należy krytykować, a Brazylia jest przecież prymusem. Może jednak krytyki nie było również dlatego, że podatek ten przez rok był zawieszony - przedtem wynosił 1,5 proc., więc nie było to nic nadzwyczajnego. 

Wydaje się jednak, że w niektórych krajach, powoli, zaczyna się rozumieć jak niszczący wpływ mogą mieć przewalające się w kąta w kąt potężne kapitały spekulacyjne. Być może również znakiem czasu jest to, co mówił ostatnio Bill Gross, szef największego na świecie funduszu obligacji (PIMCO). Twierdzi on, że półroczny wzrost cen bardziej ryzykownych aktywów dobiegł końca, a wzrost gospodarki USA będzie poniżej historycznie uzasadnionej średniej. Zaapelował też o ustanowienie nowego porządku w światowej gospodarce, w którym regulacje rządowe byłyby większe niż obecnie, konsumpcja mniejsza (w USA), wzrost gospodarczy niższy, a rola USA zmniejszona. Można powiedzieć, że Gross głosi konieczność odejścia od zasad turbokapitalizmu. Ostrzega też obecny guru światowej gospodarki, czyli Nouriel Roubini, mówiąc, że proces carry trade (pożyczamy w dolarach, żeby kupować ryzykowne aktywa - w tym oczywiście kontrakty na surowce) doprowadzi do następnego kryzysu. 

Jaki wniosek można wyciągnąć z tego, co wyżej napisałem? Otóż taki, że co prawda jakieś ożywienie gospodarcze nadchodzi, ale szybko rośnie świadomość tego, o czym już wiele miesięcy temu pisałem: rynki finansowe powtarzają stare błędy. Przecież to, co się na nich działo do połowy października było szaleństwem. Ceny surowców, wzrosty indeksów były wręcz szaleńcze. Niedawno Wolfgang Münchau z Financial Times napisał w artykule „Odliczanie do następnego kryzysu już się zaczęło”, że spółki w USA są już przewartościowane o 35 - 40 procent. Posłużył się wskaźnikami Cape (cyklicznie korygowany wskaźnik cena/zysk - twórcą jest Robert Shiller) oraz Q (miara kapitalizacji rynku podzielonej przez wartość netto - twórcą jest noblista James Tobin). Oczywiście samo przewartościowanie nie musi doprowadzić do zawału, bo spółki tylko przez 10 procent czasu są wyceniane właściwie (w pozostałych okresach są albo niedowartościowane albo przewartościowane), ale ryzyko inwestycyjne jest nieporównanie większe niż zimą tego roku. Czy świadomość powtórki z rozrywki doprowadzi już teraz do spójnych i sensownych reform? Bardzo wątpię. Wręcz kompletnie nie wierzę. Banki i rządy podejmują indywidualne akcje, a najchętniej skupiają się na płacach w sektorze finansowym. 

Owszem, kiedy już dojdzie do drugiego uderzenia kryzysu to reformy rozpoczną się na serio, ale nie teraz. Nie teraz, bo to, co rozpoczęło się w drugiej połowie października, czyli zderzenie realiów z nadziejami (patrz poprzedni wpis do bloga) doprowadziło do korekty i tylko do korekty, a nie do zawału. Od zimy mówiłem o konfrontacji realiów z nadziejami jesienią. Ostatnio (od początku miesiąca) mówiłem też, że korekta powinna się rozpocząć na przełomie października/listopada. Fakt, że we wpisie do bloga scenariusz był nieco inny, ale wszystkiego nie da się przewidzieć. Mamy korektę, ale taką, która nie kończy zabawy, chociaż zanosi się na najpoważniejszą ze wszystkich korekt od lipca tego roku. Musimy jeszcze zobaczyć powtórny ruch ku oporowi na S&P 500 (1.100 pkt.) i wtedy dopiero będziemy wiedzieli więcej. Z całą pewności jednak taka korekta nie zachęci do reform - wręcz przeciwnie: będzie do nich zniechęcała. I tak, jak stado lemingów (tych z filmów, a nie realnych;-), będziemy nadal wierzyli, że uda nam się przepłynąć morze…

Zapraszam na zaprzyjaźniony ze mną portal: http://studioopinii.pl/

Rozpoczęła się jesień, a z nią czas, kiedy to trzeba się już rozstać z pięknoduchowskimi rozważaniami na temat podatku Tobina, przyszłości dolara, czy jakości wskaźnika PKB. Trzeba wziąć się za bary z rynkami. Od początku roku, sporo wcześniej niż rozpoczęły się trwające ponad pół roku zwyżki, twierdziłem, że pakiety pomocowe rządów i działania banków muszą doprowadzić do przekroczenia masy krytycznej, co doprowadzi do eksplozji popytu, który będzie do jesieni podnosił indeksy i ceny surowców. Twierdziłem też, że jesienią oczekiwania zderzą się z realiami i to może być moment przełomowy. Dalej taką opinię podtrzymuję. 

Nie ulega bowiem wątpliwości, że przez ponad pół roku indeksy i ceny surowców rosły nie dlatego, że w gospodarce światowej (również w Polsce) widać było ożywienie, a tylko i wyłącznie dlatego, że inwestorzy mieli nadzieję na takie ożywienie. Mieli też (co chyba jest bardziej istotne) dostęp do bardzo taniego pieniądza. Był to znowu taki sam okres jak w latach 2003 - 2007, kiedy wystarczyło tanio pożyczyć kapitał, zainwestować go na rynku surowcowym, czy na emerging markets i zbierać kolosalne zyski. Można powiedzieć, że zarabianie stało się znowu banalnie łatwe. Indeksy w niektórych przypadkach (Indie, Brazylia, Turcja, Argentyna) odrobiły około siedemdziesiąt procent spadków ostatniej bessy. Na tym tle nasz WIG20 wygląda zresztą wyjątkowo słabo (mniej niż 40 procent). Surowce gwałtownie drożały. Niebędące na cenzurowanym miedź drożała na początku września o 140 procent w stosunku do stycznia. Ropa zachowywała się nieco gorzej, bo spekulantom na tym rynku grożą zwiększone regulacje. 

Przy okazji przypominam swoją przestrogę: powtarzamy te same błędy, więc zapłacimy za pewien czas (ciągle według mnie za mniej niż 2 lata) powtórką z kryzysu. Wystarczy spojrzeć na „osiągnięcia” ostatniego szczytu G-20, żeby stwierdzić, że poprawa sytuacji dramatycznie zmniejszyła chęć do reformowania systemu. Nawet media nie widziały w wynikach tego szczytu niczego wartego szerszego omówienia. Powtarzam: jeśli za reformy biorą się ludzie, którzy biernie (niektórzy działali, ale pomagając w budowaniu baniek) przyglądali się temu jak buduje się podłoże pod obecny kryzys to ich „reformy” muszą zakończyć się totalną klapą. Tyle, że będzie to powtórka kryzysu w sytuacji, kiedy państwa będą drastycznie zadłużone, a elektoraty naprawdę wściekłe. Tym się jednak będziemy martwili za rok. 

Niedawno niedźwiedziom przysłużyła się wypowiedź Alana Greenspana, byłego szefa Fed. Powiedział on, że co prawda gospodarka USA będzie w najbliższych 6 miesiącach rosła (nawet po trzy procent kwartalnie), ale potem znowu rozpocznie się spowolnienie, a rok 2010 nie będzie dobry dla rynku akcji. Co prawda gwiazda Alana Greenspana już zgasła, również dlatego, że i on należy do tego grona, któremu zawdzięczamy kryzys, ale tym razem może mieć rację. Pomoc rządowa w USA bardzo powoli dociera do gospodarki. W końcu września tylko kilkanaście procent pakietu Obamy zostało wykorzystane. Teraz zbliża się okres, kiedy ten pakiet będzie bardziej odczuwalny. Co się jednak stanie, kiedy skończy się pomoc rządu? Na przykład właśnie za pół roku? Bardzo wątpię, żeby „zastartowana” gospodarka dała sobie radę. 

Inwestorzy/gracze są jednak przede wszystkim zainteresowani tym, co będzie się działo w najbliższych miesiącach. I słusznie, bo głośno głoszona teza: na akcjach w długim terminie zawsze się zarabia wreszcie okazała się być nieprawdziwa. Wreszcie, bo ja od zawsze twierdziłem, że prawdziwa nie jest. Dziwi mnie tylko to, że znajdują się jeszcze analitycy, którzy ją wyznają. W wielu miejscach znajduję jednak zmianę postaw. Teraz to timing jest królem. Timing, czyli kupowanie i sprzedawanie w odpowiednich momentach. Pamiętać jednak trzeba, że dominacja takiego podejścia (to się jeszcze nie stało) będzie zwiększała zmienność. 

Wróćmy do chwili obecnej. Pierwsze zderzenie nadziei z realiami było dosyć bolesne. Spadający indeks zaufania w USA, spadek indeksu Chicago PMI poniżej 50 pkt. i zamówień na dobra trwałego użytku (w obu przypadkach zaszkodził koniec programu wymiany samochodów - „kasa za grata”), czy osunięcie się indeksu ISM dla przemysłu amerykańskiego oraz słabe dane z rynku pracy ostrzegały, że nadchodzące ożywienie może być bardzo słabe. Również spadki Baltic Dry Index (indeks kosztu frachtu surowców drogą morską) ostrzegały, że realna gospodarka to nie zabawy funduszy na rynkach finansowych. Niedawno profesor Nouriel Roubini, który dzięki przewidzeniu tego ostatniego kryzysu zyskał opinię, którą stracił Alan Greenspan, powiedział, że ta właśnie seria słabych raportów jest bardzo niepokojącym sygnałem. Roubini uważa, że na podstawie tych danych można prognozować bardzo słabe ożywienie i wyjście z recesji literą U z zagrożeniem powstania jednak W. Powiedział też, że rynek akcji zabrnął za wysoko. Oczywiście, ma rację, że zabrnął za wysoko, ale zapomina, że przewartościowanie rynku nie oznacza, że skazany jest on na spadki cen aktywów. Poza tym od końca września, BDI całkiem dynamicznie rośnie, a dane niedługo będą lepsze (a jeśli nawet nie będą to gracze oczekują, że będą). 

Podstawowe pytanie brzmi: czy czeka nas już teraz przecena? Niekoniecznie. Rozpoczyna się teraz sezon raportów kwartalnych amerykańskich spółek. Twierdzi się, że w drugim kwartale spółki pokazywały niezłe wyniki, bo cięły koszty. Teraz już dalej ich ciąć nie mogą - muszą pokazać zwiększone przychody, zyski i prognozy. Pesymiści twierdzą, że będzie to trudne, więc publikacja raportów zakończy trwającą pół roku falę zwyżki. Nie jest to jednak takie proste. Tajemnicą poliszynela jest to, że prognozy ustawiane są tak, żeby łatwo można było je pobić. Taką grę Wall Street prowadzi od lat. Raport Alcoa potwierdza tę tezę. Spółka miała zysk o 70 procent, a przychody o 33 procent niższe niż rok temu. Oczekiwania były jednak gorsze (spodziewano się straty). To oczywiście podniosło cenę akcji. 

Nadal wystarczy opublikować nieco lepszy raport i zaświecić prognozą, żeby cena akcji wzrosła. Pojawił się jednak problem. Problem z rosnącymi przed sezonem raportów indeksami. I to najbardziej mnie niepokoi. Sam w kolejnych komentarzach pisałem, że sezon raportów kwartalnych będzie dla byków korzystny, ale jeśli widzę, że cały rynek tak myśli to zaczynam się niepokoić. Za duży optymizm, Nadmiernie dobre nastroje i duże oczekiwania to prosta droga do rozczarowania. Gdyby ta gra tym razem nie zakończyła się sukcesem byków to rzeczywiście byłby to poważny sygnał wejścia rynku w korektę. 

Nawet jednak, jeśli korekta się rozpocznie to jednak nie będzie powrotu do bessy. Po sezonie raportów znowu będziemy się wpatrywali w dane makro, a one (jak napisałem wyżej) powinny się poprawiać. Wystarczy seria lepszych raportów i byki powrócą. Szczególnie nastroje mogą się poprawić w końcówce roku, bo przecież dostęp do taniego pieniądza nie zniknie, a poza tym trzeba będzie zapracować na premie… Z tego wniosek, że tylko seria naprawdę zaskakująco słabych danych może doprowadzić do rozpoczęcie korekty całego tegorocznego wzrostu (ale nie do bessy). Analiza techniczna sygnalizuje, że do poważnej korekty jest już blisko. Indeksy w Brazylii, Argentynie, Turcji, Indiach rysują typowe dla hossy formacje, ale są już w fali piątej, czyli przed korektą. Indeksy w USA mogą jeszcze rosnąć nawet jeśli jest to tylko korekta ABC (S&P 500 może zakończyć ruch w okolicach 1150 - 1170 pkt.), ale potem też powinna pojawić się większa korekta. Jak widać prawdopodobieństwo negatywnego rozwoju sytuacji jest bardzo duże, ryzyko inwestycyjne największe od lutego, ale nagroda za odwagę może być całkiem spora. 

Nieco inna jest sytuacja GPW. Rynek jest rozchwiany i najchętniej pozostałby w trendzie bocznym. Mam wrażenie, że szykuje się już nie tyle do sezonu raportów amerykańskich spółek, ile do raportów naszych spółek (pierwsza połowa listopada). Fundusze bardzo często czekają na wyniki i uderzają w środku lub przy końcu sezonu. Być może zbiegnie się on też z debiutem PGE, a to dodatkowo podgrzałoby atmosferę (powracające po takich ofertach kapitały często podgrzewają rynek). Pozostaje też sprawa krajów nadbałtyckich. Gdyby tam rzeczywiście doszło do dewaluacji, co doprowadziłoby do kryzysu banków szwedzkich to indeksy giełdowe w krajach naszego regionu zaczęłyby spadać. Trzeba tę sytuację obserwować. 

Reasumując: nie oczekuję załamania na giełdach, chociaż nie wykluczam korekty w czasie/po sezonie raportów kwartalnych spółek w USA. Uważam, że szczyt powinien być wyżej. Jeśli chodzi o GPW to zanosi się na to, że w październiku najpewniej nie wyjdziemy z trendu bocznego 2.100 -2.317 pkt., a może nawet 2.030 - 2317 pkt. O dalszym kierunku przesądziłoby dopiero pokonanie jednego z tych poziomów, ale ciągle zakładam, że szczyt powinien być wyżej. Pamiętajmy też o tym, że na rynku kontraktów jeden inwestor ma 50 procent pozycji, a drugi 25 procent. Mogą zrobić z tym rynkiem dokładnie to, co będą chcieli zrobić. A to przecież rynek kontraktów pokazuje rynkowi akcji kierunek. I nikt się tym nie przejmuje skazując GPW na konwulsje…

Zapraszam na zaprzyjaźniony ze mną portal: http://studioopinii.pl/